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　　来源：棉花软糖

　　核心观点：中性偏多  整体来看，本轮上涨快于市场参与者的预期，体现为RU增仓不多、市场观点较为一致，那么矛盾在哪里？正如我们上期报告所说，RU上主动做空的力量是不足的，再叠加近期国际需求的回暖等因素原料居高不下，盘面就可以上行。我们对后市仍然持中性偏多观点。

　　加工利润：偏多  加工利润在上涨过程中是下行的，说明原料上涨存在基本面支撑，当然还有汇率因素。

　　国际需求：中性偏多  国际需求开始出现补库迹象、EUDR的成交活跃以及印度需求的增长，在我们上期报告中已经提及，这周体现的更加明显，但需要注意的是海外补库是脉冲式的。

　　泰国天气：中性 8月份泰国降雨并不算多，理论上如果天气正常原料价格应该会下跌，但今年原料价格压不下来，另外NOAA预测10月份的降雨增加较多，可能是受到拉尼娜的影响。

　　RU-NR：中性  RU01对NR价差并不算太低，但我们认为目前仍然存在反套驱动。

　　NR月差：偏空  NR月差或许还有反套的空间。

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　　01

　　矛盾是在哪里？

　　胶价反弹快于市场预期

　　空头找不到、多头还没上车。8月初的周报由空转多之后，盘面已经上涨700点左右，回顾这轮上涨，在8.16日之前橡胶基本走自己的产业资金逻辑，而8.16日之后走势逐步跟随整体商品走势，猜测万六开始有宏观资金开始追涨。目前市场面临几个问题：一个是市面上仍然找不出大量RU01空头、二是多头还没完全上车。从RU持仓量来看，8月初以来就增仓1万手，多空矛盾似乎没有很大，对比3月份的上涨则是增仓了13万手，说明当前市场观点似乎过于一致，但RU的参与度都不太高，反而是套利空头更愿意去空配NR。

　　驱动可以继续期待。对比二季度的上涨行情，当时RU01在16000以上的行情更多是由EUDR、BR两个超预期因素所导致，波动率明显放大。而目前来看，新的驱动已经开始逐步展现，比如说海外需求的回暖等，后市还有一些驱动可以继续期待或者是前期的一些共识可能被证伪。

数据来源：大地期货研究院

　　加工利润在上涨过程中是下行的

　　矛盾在哪里？加工利润在上涨过程中是下行的，那么可以说是原料上涨的幅度更大（当然还有汇率的因素），意味着上涨还是有基本面支撑的，并不是国内盘面的补涨。目前有几个问题，一是海外需求有所回暖，国际需求开始补库迹象以及8月份EUDR的成交活跃，这在我们上期报告中已经提及；二是烟片原料对胶水价差拉开，短期是由于印度的需求刺激；第三是近期的雨水问题。而空头认为高产期上量仍然可以期待、国际需求补库结束之后需求会下滑。

数据来源：大地期货研究院

　　8月份泰国的降雨没有很多

　　泰国降雨算是少的。路透数据，8月份泰国的降雨基本上在历史最低值附近，因此泰国降雨并不算多。但是泰国南部的气温是略偏高一点。理论上如果产出正常，那么原料价格应该会下跌，但今年原料价格压不下来，确实是非常奇怪的地方。

　　10月份降雨偏多。根据NOAA预测，可能是受到拉尼娜现象的影响，预计10月份的降雨相比正常是最多的，如果高产期还是受到雨水影响，那么对产量可能影响更大一些。

数据来源：大地期货研究院

　　泰国库存可能仍然略偏低

　　泰国库存问题在缓解，但仍然略偏低。根据某加工厂财报数据，二季度的库存金额并没有减少很多，但是根据期末原料价格进行折算，那么从绝对数量上来看还是出现明显的减少。从泰国官方公布的数据来看，泰国橡胶库存下降幅度有所减缓，但绝对量仍然略偏低一点。总的来说，泰国库存可能仍然略偏低。

数据来源：大地期货研究院

　　印尼国际价格不高，可能产生负反馈

　　印尼胶海外价格仍然不高，制约上方空间。去年年底以来，欧美基本都从泰国、非洲进行高价补库，因此印标FOB往往会略偏低，这就给NR、SICOM带来了无风险套保的机会，如果国内价格上涨过高有可能会产生负反馈。但对于国内来说，国际需求的增加会导致国内整体进口量的减少，这无疑是偏多的，只不过不同胶种在国内的价格不同，NR不同时间段锚定的胶种不同。

数据来源：大地期货研究院

　　海外的补库节奏问题

　　海外补库是脉冲式的。从去年年底以来，欧美补库并不是持续性的，而是脉冲式的，与我们之前预期的弱补库是相符合，从时间上来看每年还是得补库1-2次，具体时间点难以预判。但补库结束之后，可能会有半年时间需求偏弱，因此掌握好海外补库的节奏对于行情的波段操作意义较大。

数据来源：大地期货研究院

　　02

　　国内的情况变化并不多

　　国内7月份进口增加，主要是指标

　　指标进口略微提前。7月份进口数据来看，进口增加很多，其中主要是进口混合、指标胶居多。进口混合的增加是有一定的季节性因素，属于正常现象。而指标胶今年是略微提前，一是说明后面进口的指标胶可能会比往年少，二是说明缅甸战争、云南口岸等一些因素影响并不太大。

数据来源：大地期货研究院

　　03

　　仍然看扩深浅价差

　　RU-NR反套逻辑

　　RU-NR反套逻辑仍然存在。从历史来看，RU01对NR价差并不算太低，但目前仍然存在反套驱动。一是因为浅色胶存在潜在炒作点：越南胶、国内天气、浓乳强势等；二是NR的印尼胶到期问题，因此RU-NR反套逻辑仍然存在。

　　泰国手套工厂的库销比偏高。另外，值得关注的是浓乳的问题。今年浓乳的问题在于泰国上半年少出口了3.4万吨浓乳（折干），从而导致全球的价格都抬升了，我们理解为是本土的需求增加了（从泰国出口手套数量同比增加15亿双大致能够推算出本土使用的增量），但是从最新的泰国手套工厂的财报中看到，目前其库销比是偏高的，那么对浓乳价格预期是不利的，但目前没有展现出来。

数据来源：大地期货研究院

　　9-1体现接货意愿问题

　　9-1体现接货意愿的问题。9-1价差主要是体现接货意愿的问题，今年市场普遍的接货意愿价格区间是在1300-1400左右，因此价差也是走到了这个区间内震荡，基本上已经完全兑现。

　　看多行情也可以用1-5正套来表达。1-5价差主要体现01上的仓单问题，如果看多后市行情也可以用1-5正套表达，相对更加安全，但临近交割月之后大概率仍然会回到-200左右。

数据来源：大地期货研究院

　　04

　　NR月差或许还有反套的空间

NR月差或许还有反套的空间

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　　NR月差或许还有反套的空间。目前NR月差是在110-120左右，09预计到期的印尼胶还没有很多，如果09接货到还没到期的印尼或泰标是盈利的。而10合约到期的印尼胶可能就会有明显增加，因此NR10-11或许还有继续反套的空间。

数据来源：大地期货研究院

　　05

　　期货上涨，基差走弱

　　期货价格反弹上涨

　　8月21日RU主力收盘价为16290元/吨，较上周上涨485元/吨，环比上涨3.07%。

　　NR主力收盘价为12765元/吨，较上周上涨300元/吨，环比上涨2.41%。

　　RU-NR为3525元/吨，较上周上涨185元/吨。

数据来源：上期所 Wind 大地期货研究院

　　现货价格跟涨期货

　　8月21日上海全乳胶价格为14650元/吨，相较上周上涨400元/吨，环比上涨2.81%。

　　泰国RSS3价格为18600元/吨，较上周上涨400元/吨，环比上涨2.2%。

　　越南3L价格为14900元/吨，较上周上涨350元/吨，环比上涨2.41%。

　　国产浓乳价格为10800元/吨，较上周上涨300元/吨，环比上涨2.86%。

数据来源：上期所 Wind 大地期货研究院

　　深色价格上涨幅度低于浅色

　　8月21日泰国STR20价格为1840美元/吨，较上周上涨40美元/吨，环比上涨2.22%。

　　泰混人民币价格为14520元/吨，较上周上涨250元/吨，环比上涨1.75%。

数据来源：上期所 Wind 大地期货研究院

　　基差普遍走弱

　　8月21日上海全乳胶-RU为-1640元/吨，较上周下跌85元/吨。

　　泰混-RU为-1770元/吨，较上周下跌235元/吨。

　　越南3L-RU为-1390元/吨，较上周下跌135元/吨。

　　混合-NR为14元/吨，较上周下跌79元/吨

数据来源：上期所 Wind 大地期货研究院

　　9-1月差持续走弱

　　8月21日RU09-01月差为-1380元/吨，较上周下跌45元/吨。

　　RU01-05月差为-125元/吨，较上周上涨35元/吨。

　　NR连二-连三为-95元/吨，较上周上涨10元/吨。

数据来源：上期所 Wind 大地期货研究院

　　唐逸

　　从业资格证号：F03113142

　　投资咨询证号：Z0019519

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责任编辑：张靖笛 配 资炒股公司